王墨石 金石财策CIO、清華大(dà)學碩士、金融投資(zī)專家、ISOFP協會中(zhōng)國專家顧問，曾任四大(dà)會計師事務所以及著名投創機構，十六年境内外(wài)投資(zī)并購、基金運營和企業管理經驗，擅長資(zī)産端價值研判和甄選，踐行财富管理和資(zī)産管理的跨界融合。
2022年開(kāi)年以來，受俄烏沖突以及國内疫情等因素影響，A股呈一(yī)路下(xià)行的态勢，無論是A股各大(dà)指數、行業闆塊，還是知(zhī)名的公募基金、私募基金，都遭遇到非常大(dà)的回撤。
4月底，上證綜指一(yī)度跌到2800點附近，彼時悲觀情緒一(yī)度蔓延，有言論甚至稱2800點随時可破，股災要來了，但5月以來A股開(kāi)始觸底反彈，上證綜指在3000點位上下(xià)震蕩，又(yòu)要有人因為錯失2800點的進入時機而感到懊悔了。
普通股民經常是這樣的情況：股票(piào)上漲時，希望它下(xià)跌，這樣就可以低價買入；然而當它真的跌下(xià)來時，又(yòu)不敢買進。
其實，股市賺錢的邏輯十分(fēn)透明，就是低吸高抛。說起來容易做起來難，原理上如此明了的事情，實際操作中(zhōng)卻沒有人能精準預測股市短時漲跌，但依然可以通過對整體(tǐ)趨勢的把握，選擇相對合理的時間段擇機進入。
今年以來，A股市場的大(dà)幅波動導緻進入市場的增量資(zī)金比較有限，交易量和換手率都不太活躍，市場已經到了一(yī)個悲觀的時點。
首先來看影響A股波動的三類因素：
一(yī)、疫情沖擊疊加俄烏沖突因素，全球供應鍊受阻，能源、金屬、農産品等大(dà)宗商(shāng)品價格飙升，全球通脹水平被推升。反映到投資(zī)中(zhōng)，今年的CTA管理期貨策略也是少有的能實現正收益的策略。
二、美聯儲等多國央行開(kāi)啟加息周期，美債收益率上漲，美元走強，中(zhōng)美利差縮小(xiǎo)，資(zī)金外(wài)流壓力增加，國内股市承壓。
三、中(zhōng)國經濟從投資(zī)驅動的重速度模式轉為科技創新為主的重質量模式，加之近年國内疫情反複，消費(fèi)和供給端均遇阻礙，經濟下(xià)行壓力增大(dà)，通脹壓力上升。
影響A股走勢的因素既有國際因素，也有國内因素，但4月份以來A股主要還是受國内因素影響。
股市是經濟的晴雨表，為應對經濟下(xià)行，國内政策上也有很多積極舉措，貨币政策仍保持寬松，但受制于海外(wài)流動性緊縮的大(dà)環境，國内降息相對謹慎，主要通過降準、MLF等工(gōng)具釋放(fàng)流動性；财政政策積極有為，房地産調控政策邊際放(fàng)松。
以上是A股現在所處的市場環境和政策環境的概述，那麼如何看待目前A股所處的階段呢？
目前，A股所處階段可以概括為：已見政策底、築造估值底和等待盈利底。
01 政策底顯現
在各大(dà)媒體(tǐ)的報道中(zhōng)，經常看到“政策底”這個詞。“政策底”一(yī)般意味着國家在股市低迷時期，出台各項利好政策，避免市場的繼續走弱對實體(tǐ)經濟産生(shēng)不良影響，從而推動股市回暖。總而言之，政策底其實是跟投資(zī)者的“錢袋子”息息相關的。
近期，針對内外(wài)部壓力，中(zhōng)央會議、國務院、央行都在密集發聲:。
4月26日中(zhōng)央财經委第十一(yī)次會議、29日上午中(zhōng)共中(zhōng)央政治局經濟形勢與工(gōng)作會議、29日下(xià)午中(zhōng)共中(zhōng)央政治局第三十八次集體(tǐ)學習以及《求是》雜(zá)志(zhì)重要文章《加快建設科技強國，實現高水平科技自立自強》。政治局會議也指出:“疫情要防住，經濟要穩住，發展要安全”。
政策層面，體(tǐ)現了國家加大(dà)基建投資(zī)，托底經濟“穩增長”的決心，基本消除了市場對于國内經濟基本盤的擔憂，還在政策力度、纾困幫扶政策、消費(fèi)、房地産、平台經濟、穩外(wài)資(zī)、穩外(wài)貿等方面直接針對市場關心的焦點問題進行了回應和明确，進一(yī)步夯實了政策底。
投資(zī)人可以在發展和安全中(zhōng)尋找未來的投資(zī)方向，這當中(zhōng)包括國防安全、能源安全、糧食安全以及卡脖子技術安全，這也是我(wǒ)(wǒ)們在專精特新領域一(yī)直關注的行業，即高端制造、新能源、半導體(tǐ)、醫藥、信息技術等，這些行業具有中(zhōng)長期配置優勢。
02 估值底及投資(zī)機會
曆史不會重演，但總會驚人的相似！我(wǒ)(wǒ)們将縱觀過去(qù)十幾年A股市場的表現，來判斷我(wǒ)(wǒ)們現在處于什麼樣宏觀環境和周期環境中(zhōng)，從而也能更加清楚的知(zhī)道，我(wǒ)(wǒ)們應該用什麼策略來對待當前的環境。
（一(yī)）A股正在築造估值底
——從風險溢價角度看
風險溢價(Risk premium)是投資(zī)中(zhōng)一(yī)個很重要的概念，權益風險溢價可以理解為，權益投資(zī)相對于國債這種無風險投資(zī)的性價比，偏離(lí)平均水平越多，說明A股的吸引力越強，投資(zī)性價比越高。
一(yī)般風險溢價頂部區域（紅圈标注位置）大(dà)多對應中(zhōng)長期A股市場底部，特别是突破+1倍标準差時，通常是A股中(zhōng)長期底部的關鍵信号，這時A股具有極高的勝率。
注意下(xià)圖紅圈标注的位置，無論是全球金融危機的2008年，小(xiǎo)盤股上漲比較瘋狂的2012-2014年，還是2018年、2020年，以及現在，風險溢價标準差超過+1的時段（紫色虛線），都意味着A股進入中(zhōng)長期的底部。
不過需要注意的是，從曆史幾次大(dà)底的表現來看，風險溢價見頂後不一(yī)定快速回落，高位震蕩會持續，可能是幾個月，也可能是1-2年，即築底是一(yī)個過程。
本輪的風險溢價已經上行了14個月，在+1倍标準差附近已經近1個月。雖然築底完成的時間很難判斷，但可以明确的是A股現在已經進入築底階段，股票(piào)具有較高的中(zhōng)長期配置性價比。
——從PE角度看
PE市盈率是某種股票(piào)每股市價與每股盈利的比率（PE=每股股價÷每股盈利），通常用來比較不同價格的股票(piào)是否被高估或者低估。
PE回落至-1倍标準差附近，對應曆史四輪市場底部區域（紅圈标注），具有較高的安全邊際，接下(xià)來的時間會迎來上漲過程。
2005年以來，萬得全A的PE估值共有四輪貼近-1倍标準差的水平，估值分(fēn)位處于曆史低點。
從長期角度來看，PE逼近-1倍标準差時，A股處于低估區間，安全邊際較高。
目前階段，萬得全A估值明顯回落，多數行業估值分(fēn)為低于中(zhōng)位數，雖不是絕對的最低值，但已處于較低水平。
A股市場整體(tǐ)估值進一(yī)步下(xià)降，滬深300估值水平位于2007年以來的底部25%區間，以中(zhōng)證500為代表的中(zhōng)小(xiǎo)盤股也處于曆史低點，接下(xià)來成長股的機會值得期待。
過去(qù)一(yī)段時間表現比較好的闆塊有銀行、房地産等周期闆塊，從曆次股市底部來看，獲得超額收益一(yī)般在20%-25%的區間，目前來看收益已經接近這個水平，未來要突破這個收益區間并不容易。
同時随着穩增長政策的落地，以地産為代表的穩增長闆塊依然會受益，但性價比相對于成長闆塊明顯回落，當先更好的配置機會應該在成長闆塊。
（二）A股見底後的投資(zī)機會
——從曆史看調整後的上漲修複
每次全球沖擊出現後，A股都是首當其沖，但之後的超跌反彈表現突出。
2005年以來，有兩輪全球性沖擊形成的市場底，前者為2008年金融危機，後者為當前的俄烏沖突。兩次全球性沖擊下(xià)的A股跌幅都是全球領先，但市場底出現後的一(yī)年内，A股改善明顯，三大(dà)指數漲幅均超過80%。
政府為避免市場的繼續走弱對實體(tǐ)經濟産生(shēng)不良影響，會出台一(yī)系列政策來救市，政策底逐漸形成，随後的多空博弈中(zhōng)多方力量将占據優勢，股市開(kāi)始上漲，市場底就形成了。
從政策底到市場底的形成，時間可能是幾個月，也可能是1-2年，這期間股市可能繼續下(xià)跌；但從政策底到上市公司業績底期間（上市公司發布季報，利好消息放(fàng)出），漲跌幅明顯縮小(xiǎo)，還可能實現正收益。
可見，自政策底開(kāi)始，預示着市場進入了布局期。着眼長期，曆次調整後市場均進入上漲行情。幅度上看，布局期漲幅有限，甚至短期内還是負收益，但後期上漲十分(fēn)可觀。從過去(qù)十幾年的曆史經驗看，從政策底到市場高點期間，漲幅至少在30%以上，最高一(yī)度達到424%。
——看好成長的中(zhōng)長期邏輯
從2月17日俄烏沖突爆發至今，上證指數、滬深300指數、深證成指分(fēn)别大(dà)跌14.15%、15.09%、20.54%，跌幅在全球主要股市中(zhōng)排名領先，僅次于戰争國俄羅斯的股市跌幅，與之相對的是，美股僅下(xià)跌4.19%。根據2008年的經驗，後續随着全球性沖擊的減弱，A股“超跌”後的“領漲”值得期待。
目前成長股的性價比已經較高。在經曆年初以來的回調之後，成長股的估值有所消化，加上盈利增速維持在較高水平，當前PEG估值已經不高。
PEG是指市盈率相對盈利增長比率（PEG=市盈率÷盈利增長率）。當PEG等于1時，表明市場賦予這隻股票(piào)的估值可以反映其未來業績的成長性；如果PEG大(dà)于1，則這隻股票(piào)的價值就可能被高估；當PEG小(xiǎo)于1時，市場可能低估了這隻股票(piào)的價值。
從指數的角度看，目前科創50、上證50、中(zhōng)證500和中(zhōng)證1000的PEG估值均處于1倍以下(xià)，其中(zhōng)科創50的PEG最低，說明其性價比優于其他指數。
行業方面，重點關注政策受益的新基建，布局綠色能源、自主可控、安全等長線邏輯資(zī)産，适度博弈中(zhōng)遊制造困境反轉、疫後消費(fèi)等。
03 耐心等待盈利底
——局部疫情仍是影響市場的重要變量
A股市場雖不可避免地受到全球事件影響，但A股企業盈利主要還是受内因影響，尤其是國内疫情對後續整體(tǐ)經濟環境的影響。
本輪上海疫情新增确診人數頂部已經确認，後續大(dà)概率向常态化防控發展。但北(běi)京、浙江、江西和遼甯等地疫情有反複風險，未來進展仍需觀察。
盡管政治局會議要求防疫政策兼顧經濟，但考慮到新毒株的高傳染性，下(xià)半年防疫難度以及沖擊經濟的可能性仍然高于去(qù)年。
國内疫情仍是影響企業盈利底形成的主要因素。
——盈利決定市場企穩動能
當前經濟周期處于衰退後期，但内外(wài)因素疊加以及政策不及預期，導緻經濟下(xià)行壓力較大(dà)。
受疫情、房地産持續不振等因素影響，4月社融信貸大(dà)幅低于市場預期，尤其企業和居民中(zhōng)長期貸款收縮明顯。
中(zhōng)長期貸款增速變化代表實體(tǐ)部門信心，是反應經濟預期的重要指标。曆史上看信用擴張是“盈利底”先行指标，結合當前貨币政策持續寬松+财政政策積極有為，充裕的資(zī)金将助力複工(gōng)複産後的實體(tǐ)經濟。
由于今年的疫情再爆發，政策底出現在二季度，根據目前宏觀環境推測本次市場底可能會在二三季度出現，企業的盈利底有望在三季度迎來拐點。
結語：定投是築底過程行之有效的投資(zī)策略
接下(xià)來重點關注政策落地，關注疫情變化，關注海外(wài)通脹。
雖然超跌修複值得期待，但短期看市場反轉信号還不充分(fēn)，成交額和換手率仍有下(xià)降空間，另外(wài)疊加疫情防控趨嚴，盈利還有下(xià)探可能，但正如前文中(zhōng)提到的科創50、中(zhōng)證500已經調整的比較充分(fēn)。
由于美聯儲加息、疫情擾動、業績觸底等問題仍存，震蕩行情下(xià)股市勝率尚不能高估，但從賠率角度看值得布局。
投資(zī)行業最昂貴的一(yī)句話(huà)“這次不一(yī)樣”，曆史不會複現，但往往以相似的方式再次展現。正如前文中(zhōng)有很多内容是對曆史的回顧，目的是要幫助我(wǒ)(wǒ)們更好地判斷當下(xià)。
華爾街大(dà)佬、橋水基金創始人瑞·達裡奧，在海外(wài)金融市場恐慌性地抛售中(zhōng)概股之後發文解讀：
必須要理解中(zhōng)國其實是國家資(zī)本主義制度，即，國家運行着一(yī)個資(zī)本主義體(tǐ)制去(qù)為大(dà)多數的人的利益服務。中(zhōng)國的政策有着不變的底層确定性，如果你認為市場充滿不确定性，那是因為你還不夠了解中(zhōng)國。
當下(xià)A股築底的過程，正是定投的好時點，我(wǒ)(wǒ)們要做的就是保持信心和耐心，守時待勢。